代币vs股票对比：两者有什么不同？有什么相似？
关键要点
- 代币：高昂的估值与不断下降的流动性导致投资者信心受损，资金也在流向股票。
- 代币与股票具有相似的上涨潜力，但风险特征截然不同：代币见顶更快（<30天），面临更大的波动性；而股票在更长地时间跨度内保持更稳健的收益。
- 股票相对于代币享有更高的估值溢价：这种溢价可归因于机构准入要求、指数纳入潜力，以及股票所支持的更丰富的交易策略。
- 市销率（P/S）为评估公司提供了一个有用的基准，但估值分化反映了其他因素的重要性：包括监管护城河、收入多元化、股东价值以及行业情绪。
- 随着整合加速，并购（M&A）活动创下5年新高：收购能力被证明比自行构建更快，而监管合规正在驱动战略性收购。
代币 VS 股票 对比汇总表
相同点
| 对比维度 | 共同特征 |
|---|---|
| 价值逻辑 | 价格由市场供需决定，标的发展向好则价值上涨 |
| 交易属性 | 存在二级市场，支持低买高卖赚取价差 |
| 收益方式 | 可获得增值收益，部分标的享有分红 / 权益分成 |
| 投资风险 | 行情下跌、经营暴雷、政策变动都会造成亏损 |
| 资产配置 | 个人与机构均可纳入投资理财组合 |
核心差异表
| 对比维度 | 传统股票 | 加密代币（主流功能型代币） | 证券型代币 STO |
|---|---|---|---|
| 法律属性 | 法定股权凭证，受证券法、公司法保护 | 链上功能凭证，不对应企业股权，多数无明确法律保障 | 数字化股权凭证，对标股票，受属地专项监管 |
| 发行门槛 | 企业 IPO，审计、监管审批，门槛极高 | 任何人可公链发币，成本极低，无强制审核 | 需合规备案、资产审计，门槛中等 |
| 交易时间 | 工作日固定时段，节假日休市 | 7×24 小时全年无休 | 7×24 小时全年无休 |
| 资产托管 | 券商中心化托管，实名账户 | 私钥自持钱包，去中心化，匿名可参与 | 钱包 / 合规托管双模式，多要求实名 |
| 交割结算 | T+1/T+2 延迟清算，银行介入 | 链上实时秒级交割 | 链上即时清算，合规资金通道 |
| 涨跌限制 | 单日 ±10%/20% 涨跌幅限制 | 无涨跌幅限制，波动极大 | 部分地区设置波动约束 |
| 权益内容 | 公司经营投票、现金分红、企业资产所有权 | 仅协议治理、手续费返还，无实体公司股权 | 同股票：分红、股东大会投票、企业所有权 |
| 信息披露 | 强制季度 / 年度财报，信息透明 | 无强制披露，项目信息不透明 | 定期披露资产与运营数据 |
| 跨境流通 | 受外汇、券商开户地域限制 | 全球无门槛自由转账流转 | 跨境流通需遵守各国证券法规 |
| 风险等级 | 中等，有完善投资者保护 | 极高，跑路、盗币、空气项目频发 | 中高，监管不完善，维权渠道有限 |
代币发行的现状
加密行业已达到一个拐点。数十亿美元资金正在流入，机构兴趣处于峰值，监管环境也日趋友好。
然而，对建设者与用户来说，局势却比以往更加凄凉。机构资金流入与加密原生精神之间日益扩大的鸿沟，是更大问题的一部分。原始的去中心化精神与赛博朋克式实验似乎正在消退，取而代之的是中心化实体的进入及其产生的巨大影响。
加密货币也一直繁荣于一种高风险、赌场般的环境中，而随着代币表现的大幅下滑，这种环境正在被逐步剥离。这同样也受到了显著影响到散户投资者的掠夺性事件驱动，导致流动性退出市场。
根据Memento Research的一份报告，2025年发行的代币超过80%的价格目前低于TGE价格。由于难以证明高昂估值的合理性及可持续性，项目受到的打击尤为严重，具体表现为高波动性和对代币缺乏需求的普遍性。
上涨空间也变得稀缺，因为多数代币自TGE起便面临显著的抛压，原因包括早期获利了结、对产品信心不足或糟糕的代币学经济模型（空投、CEX等）。这打击了投资者与散户的兴趣，而类似“10/10”等事件进一步加剧了加密市场的资金外流，也引发了对行业核心基础设施的质疑。
IPO的崛起
与此同时，在传统金融领域，IPOs对加密公司中产生了强劲的吸引力，2025年出现了多起引人注目的上市案例，还有更多公司正在提交IPOs申请。数据显示，2025年加密IPOs募资金额较2024年增长48倍，筹集资金超过146亿美元。并购交易也呈现出类似的增长率，头部公司寻求多元化其产品布局，我们将在下文进一步探讨。总体而言，这些公司的卓越表现展示了市场对数字资产敞口的强烈需求。而这一趋势很可能在2026年加速。
流动性正在流向何处？
过去一年，多起高知名度的IPOs与ICOs筹集了大量资金。下表展示了每家公司的募资金额及初始估值。
由此可见，IPOs与ICOs的估值相对接近。部分ICO（如Plasma）特意以低于机构投资者的估值定价，旨在为散户投资者提供更大的上涨空间与准入机会。平均而言，IPOs公开发售股份的比例在12-20%之间，而ICOs为7-12%。World Liberty Finance是一个明显的例外，其出售比例超过总供应量的35%。
通过分析ICOs与IPOs的表现可知，代币通常伴随更大的短期波动性与更短的见顶时间（<30天）。相反，股票往往在更长时间内实现稳步增长。值得注意的是，尽管如此，两者在上涨空间方面是相似的。
CRCL和XPL是例外，它们从一开始就经历了巨大的涨幅，为投资者提供了10-25倍的回报。尽管如此，它们的表现仍遵循上述趋势。其中， XPL在两周内自高点回撤65%，而CRCL则在此期间则稳步攀升。
收入：评估股票溢价
进一步分析收入数据可知，股票往往比代币具有更高的溢价，区间分别为7-40倍和2-16倍。这可归因于多种因素带来的流动性增强：
- 机构准入：尽管将数字资产纳入资产负债表的积极情绪持续增长，但仍仅限于拥有授权的基金（尤其是养老金或捐赠基金）。通过IPO，公司得以接触这一庞大的机构资本池。
- 指数纳入：公开市场的增长动力远强于链上市场。Coinbase于2025年5月加入标普500指数，成为首家入选的加密公司。这可能带来指数跟踪基金/ETF的积累与持有买压。
- 替代策略：股票市场能够运行更多样化的机构策略，包括期权与杠杆，而链上代币常因流动性与对手方不足而受限。
总体而言，市销率（P/S）显示了公司基于过去12个月收入的估值，并有助于确定其相对于竞争对手是被低估还是高估。然而，超脱于数字之外的投资者情绪因素并未被计入。在评估股票/代币时需要考虑的因素包括：
- 护城河与多元化：这在快速发展的数字资产行业中至关重要。溢价正在被支付给牌照与监管合规，而多样化的业务组合增强了核心业务在价值主张，超越了单纯的收入数据。
例如：Figure推出了自己的RWA借贷池，供散户和机构投资者访问，并且是第一家获得SEC批准发行生息稳定币($YLDS)的公司。Bullish是一家受监管的交易所，但旗下也拥有CoinDesk等其他业务，这增加了其在交易服务之外的价值。所有这些因素都有可能促成极高的溢价。
相比之下，eToro看似因极低P/S而“被低估”，但深入分析会发现其收入与成本同步增加，这并非理想情形。此外，公司仅专注于提供交易服务，差异化有限、利润率低。因此，构建防御性护城河与业务多元化才是是投资者关注的重点。
- 股东价值：通过回购向投资者返还资本在股票和代币领域都很常见，尤其是对于创收能力强的公司。
例如：Hyperliquid 拥有最激进的回购程序之一，97%的收入被用于回购。自成立以来，援助基金已经回购了超过4,050万个HYPE代币，占总供应量的4%以上。这种激进的回购无疑对价格产生了影响，只要收入保持稳定且行业仍有增长空间，就能提振投资者信心。这有助于提高P/S比率，但考虑到团队自身的强力支持，这并不一定就意味着代币“被高估”。
- 行业情绪：由机构或监管事件驱动的高增长行业自然会享有溢价，因为投资者寻求获得敞口。
例如：Circle在2025年6月上市后不久，股价呈抛物线式上涨，P/S比率一度达到约27倍的峰值。这可以归因于在Circle IPO后不久通过的《GENIUS 法案》，这是一个旨在使稳定币采用和发行合法化的框架。Circle作为稳定币基础设施的头部玩家之一，将成为主要受益者。
并购：大整合
据报告显示，加密并购活动在2025年达到5年高点，这是由传统金融（TradFi）企业的发力以及更友好的监管情绪共同驱动。在特朗普政府出台一系列加密友好政策后，数字资产财库（DATs）迎来热潮，因为在资产负债表上持有数字资产敞口不再那么具有争议性。公司也将重心转向了收购，因为这是获取特定牌照来实现合规的更高效方式。总体而言，规范框架的建立为并购加速铺平了道路。
回顾过去一年，所有赛道的交易数量明显上升。机构优先关注的前三大类别为：
- 投资&交易：包括交易结算基础设施、代币化、衍生品、借贷及DATs
- 经纪商&交易所：专注于数字资产的受监管平台
- 稳定币&支付：包括出入金通道、基础设施与应用
这三类在2025年占到交易价值的96%以上，总额超过425亿美元。
顶级收购方包括Coinbase、Kraken和Ripple，它们都涉足了多个类别。值得注意的是，通过收购传统和创新的去中心化应用（dApps），Coinbase巩固了成为“全能应用”（everything app）并将链上应用带给大众的野心。这可能是源于交易所之间的竞争加剧，以及捕获自身人群和流量成为“全能应用”的追求。
其他公司如FalconX和Moonpay则在各自领域加码，通过互补性收购来提供全方位的服务。
“代币”发行的下一步是什么？
尽管目前市场条件和情绪如此，我们相信2026年将继续为数字资产领域带来许多利好。我们预计将有更多公司准备上市，这对行业而言是一个净利好。它提供了更大的可及性，也为资本和投资者池提供了敞口，从而做大整体蛋糕。
排队等待IPOs的公司包括：
- Kraken：于2025年11月向SEC提交S-1注册声明，极有可能在2026年初IPO
- Consensys：据报道正与高盛及摩根大通合作，计划于2026年中期上市
- Ledger：目标40亿美元的IPO，正在与高盛、杰富瑞和巴克莱合作
- Animoca：计划于2026年反向并购Currenc Group Inc.在纳斯达克上市
- Bithumb：目标于2026年在KOSDAQ上市，估值10亿美元，由三星证券承销
前路并非在传统金融与加密原生创新之间二选一，而是融合。对于构建者和投资者而言，这意味着优先考虑基本面，并打造能够产生真实、可持续收入的有用产品。向长期主义思维的转变可能会引发一些动荡，但那些适应者将抓住下一波价值创造浪潮。
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