加密市场流动性持续紧缩，牛回头还是牛到头？
近期，加密资产市场在经历了一段牛市繁荣后，开始出现资金流动性收缩与投资者风险偏好转变的迹象。链上数据和衍生性商品市场的关键指标均表明，市场正由高波动、高投机状态向更谨慎、低流动性阶段过渡。比特币与以太坊的链上活动显示，热供应大幅下降，交易所资金流入明显减少。
当前市场是否正处于转折点？究竟是牛回头还是牛到头？投资人该如何在不断收缩的流动性和不断调整的风险偏好中把握先机？本文旨在依托比特币与以太坊的链上活动、交易所资金流动以及市场动态数据，剖析当前市场环境。
整体流动性紧缩与市场活跃度下降
根据 Glassnode 的数据，比特币链上活动降至数月未见水平，交易数量明显减少，这一现象往往预示着市场经历了高波动性后的修整期。比特币的「Hot Supply」是衡量和量化市场活跃资本的一个指标，即持有时间不到一周的比特币的容量，这一指标在过去三个月中从 5.9% 下降到 2.8%，显示出超过 50% 的下降。这进一步佐证了流动性收缩的现象。
而单纯从链上交易数来看，比特币链上活动也降至数月未见的水平，显示市场进入降温期或短期兴趣下降。交易数量的减少似乎同样意味着投机活动降低。如果长期持有者没有出售，而新的资金流入有限，市场可能进入累积阶段。
同时，比特币矿工占链上总交易量的份额降至 4.23%，为 2022 年 11 月以来的最低水准。这项数据反映出矿工在链上交易活动的参与度明显下降。较低的交易份额可能表明矿工正在减少卖币行为，并更多选择持币以应对市场波动，从而降低了市场上因矿工抛售而产生的卖压。
矿工交易量相对下降，也可能意味着市场上其他参与者（如长期持有者或机构投资者）的活动更为活跃，整体链上交易结构发生了变化。在市场行情转变和挖矿收益下滑的背景下，矿工可能在调整策略，减少频繁的链上交易，集中资源优化收益结构。
期货市场方面，未平仓合约总额从 ATH 时的 57B 美元下滑至 37B 美元，跌幅约 35%，显示市场中对冲及投机活动显著减少。
同时，2024 年美国现货 ETF 推出后，机构透过现金套利（long ETF + short futures）曾在上行市场中获得套利收益。但随着市场信心转弱及长侧套利解套，套利交易逐步退出，使得 ETF 出现资金流出，进一步对现货市场形成下行压力。
以太坊交易所供应量降至近 10 年最低
根据加密市场分析机构 Santiment 的数据显示，由于 DeFi 协议和质押产品的吸引，交易所可用的 ETH 供应量已降至 897 万枚（以目前价位折合 178 亿美元，占以太坊当前市值的 7.5% 不到），是近 10 年来的最低水平（前低为 2015 年 11 月）。与仅 7 周前相比，交易平台的 ETH 就减少了 16.4%。
以太坊交易所供应量降至近 10 年最低，显示市场流动性明显收紧。较低的交易所供应量意味着市场上用于抛售的 ETH 减少，减少潜在的卖压，但也使得价格更容易受到大额交易影响，波动性增加。
但从目前的状态而言，尽管交易所供应量下降显示出资产锁定效应正在增强，整体市场环境和多重因素仍对价格构成下行压力。当前宏观经济环境的不确定性、市场风险偏好转变以及部分机构资金撤出，均使得市场流动性进一步紧缩。
同时，DeFi 领域的波动以及竞争性公链的发展也对以太坊的市场预期产生负面影响。在这种背景下，虽然较低的交易所供应减少了潜在卖压，但整体市场情绪和外部环境的不利因素仍然推动价格持续下行。
如果借助指标对其目前状态进行检测，根据 IntoTheBlock 数据，ETH 的 MVRV（市值与实现值比率）目前已降至 0.8 附近。这一水平在以太坊历史上并不常见，通常出现在熊市期间。
MVRV 通常用来比较代币「市场价值和实现价值之间的关系」反映市场上某个代币的供需关系，并监测当前这个代币市场价格被低估或高估的程度。也被用于寻找当前市场的这个代币的顶部或底部。
小结
回顾历史，2023 年 10 月比特币曾在一波上涨前出现阶段性修整。目前市场是否重演类似形态尚需进一步观察，也有分析师如 CryptoQuant 创始人兼首席执行官 Ki Young Ju 分析称，短期内牛市周期或已走向尾声，价格更有可能在未来 6 至 12 个月内呈现看跌或横盘走势。
不过联准会近期释放出宽松货币政策的讯号，市场上对量化紧缩结束和量化宽松可能重启的预期，也带动了部分流动性的引入。 BitMEX 联合创办人 Arthur Hayes 发推表示，「鲍威尔已兑现承诺，量化紧缩（QT）基本上于 4 月 1 日结束。接下来，若要真正推动市场进入牛市，要么恢复补充杠杆率（SLR）豁免政策，要么重启量化宽松（QE）。7.7 万美元或为比特币团队应将其倒过来保持成功，但股市可能还得再保持弹性。
在这种环境下，市场的底部与后续反转依旧充满一些变数，投资者仍需密切关注整体市场流动性、链上资金流动以及机构巨鲸行为的进一步变化。例如 IntoTheBlock 就监测到，尽管比特币巨鲸的余额在过去近一年内持续下降，但 3 月的数据暗示可能出现反转。目前，巨鲸的持股较本月初增加约 62,000 枚 BTC，显示出重新累积的迹象。
整体而言，目前市场正经历从高风险、高波动多头市场到低流动性、风险规避局面的调整期。短期内市场情绪偏向悲观，资金流入不足与套利交易解套将继续对价格形成下行压力；而长期持有者的稳定与部分巨鲸的重新积累，或将在未来为市场提供必要的支撑。
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