Strategy完成42亿融资债务成本降至6% 死亡螺旋之忧是否已终结？
MicroStrategy完成42亿美元可转债融资，将平均债务成本降至6%以下，彻底解除了"抵押品不足→强制平仓→抛售比特币→币价下跌→抵押品更不足"的死亡螺旋风险。公司手握21万枚比特币，净负债比大幅优化，市场对其"杠杆炸弹"的担忧显著缓解，但高杠杆模式本质未变，仍高度依赖币价走势。
战略最新计划包括MSTR和STRC回购、扩大现金储备，甚至潜在的比特币销售。这是否足以缓解过热的“死亡螺旋”恐惧？
随着比特币跌破6万美元，Strategy股价从高点下跌超过70%，一些加密投资者开始质疑Strategy是否会成为本周期的Terra/LUNA——一种在压力下爆发的加密市场结构的高杠杆押注。
公司的回应？周一发布的新资本框架旨在回应投资者的担忧。
该方案包括MSTR最多10亿美元的回购，STRC及相关证券最高10亿美元的回购，STRC的股息提高至约12%，以及现金缓冲资金扩展至25.5亿美元。
对于一家以极大主义方式对比特币闻名的公司，战略公司还表示，如果需要以履行股息或债务义务，可能会出售高达12.5亿美元的比特币持有量。
市场对此消息反应积极，STRC和MSTR股价盘后交易均上涨超过12%。STRC目前交易报84.86美元，较6月26日的72.06美元有显著改善。
STRC股价盘后交易上涨超过12%。来源：雅虎财经。
但该计划是否足以缓解人们对STRC结构的担忧——该结构由执行主席迈克尔·塞勒（Michael Saylor）借助LLM设计——可能在市场压力时期使战略公司陷入“死亡螺旋”的本能融资风险？
什么是STRC以及为什么它有争议？
STRC是Strategy资本结构的一部分，与其更广泛的比特币金库战略相关联。它介于传统股票和类债类工具之间，既为投资者提供收益，又保持对公司持仓比特币的敞口。
Strategy将STRC描述为一只永续优先股，每年支付12%的股息，面值为100美元，资金来自其现金储备和比特币挂钩资本框架。
虽然该结构旨在提供融资灵活性，但不发行传统债务，分析师质疑其稳定性是否取决于二级市场投资者持续需求，尤其是在比特币波动或流动性紧张时期。
相比之下，战略的普通股称为MSTR，代表战略的股权和投票权。这两种证券的命运紧密相连，但它们有所不同。同样，Strategy作为比特币最大买家（未来可能作为卖方）的地位，意味着其命运与当前比特币价格紧密相连。
永远的金虫和比特币批评者彼得·希夫多次批评Strategy的模式，指出它“不能卖出比特币而不导致比特币价格崩溃。即使战略公司仅仅停止购买比特币，这一变化也会重创市场。”
Strategy将STRC描述为短期高收益信贷。来源：战略
然而，Kula数字资产负责人Taran Dhillon告诉Cointelegraph，“仅靠比特币波动性不太可能打破像Strategy这样的结构。”
他说，更有意义的测试是“比特币是否持续承受压力，同时资本获取变得越来越昂贵或困难。”
熊案：反馈循环与流动性依赖
有人认为，Strategy的整个募资和股权模型本质上是反思性的，导致上下行周期的复利。同样的飞轮在牛市中放大收益，也可能在熊市期间加速损失，当比特币和股价下跌与需求减弱相撞时。Ripple 首席执行官布拉德·加林豪斯本周在 CNBC 上正是提出了这一点。
他说：“金融工程并不能驱动长期价值。”
Capital.com 高级分析师凯尔·罗达告诉Cointelegraph，Strategy实际上是一个以动量驱动的比特币积累工具，资本为比特币购买筹集资金，进而支持公司的估值。不过，他警告说，这种动态在压力下可能会逆转。
罗达说：“战略业务确实会双向累积动能，”罗达补充说，在经济条件较弱时，融资成本上升和投资者兴趣下降可能加剧下行压力。
他还认为二级市场流动性是一种结构性依赖，意味着大规模的抛售或再融资压力可能会对比特币市场产生更广泛的溢出效应。
在比特币支持者中，Capriole Investments创始人查尔斯·爱德华兹是Strategy近期最鹰 派的评论员之一。
他将数字资产国库公司的压力状况与更广泛的加密货币去杠杆事件进行了比较，警告当杠杆和情绪恶化时，反馈循环可能加速损失。
“还有人在MicroStrategy上感受到2022年LUNA 2022的感觉吗？”他在6月26日发帖。
比较战略与地球/月球。资料来源：查尔斯·爱德华兹
中立观点：真正的风险在于市场融资，而非比特币
尽管围绕战略的悲观情绪在X平台上不断加剧，迪隆告诉Cointelegraph，压力很可能首先出现在融资状况上，指出折价扩大、收益率上升和发行能力减少是早期警示信号。
在他看来，战略的比特币持有不如公司在市场压力时期能否继续高效再融资或转移资本更为重要。
虽然STRC未能维持其100美元的“挂钩”引发了不少担忧，但STRC并不像稳定币挂钩1美元那样与100美元挂钩。价格越低越低，收益率越有吸引力，理论上买家会在某个时刻将价格推回100美元。
Bitfire Research与Cointelegraph分享
的一份报告称，STRC近期的价格波动不应被解读为结构性失效。
该公司认为，脱钩事件主要由情绪和流动性状况驱动，而非战略基本面或偿付能力的变化。
公司写道：“Strategy（前称MicroStrategy）近期不面临破产风险。”
牛皮案：压力不等于破产
战略支持者、比特币倡导者兼作家亚当·利文斯顿在极端条件下进行了他所描述的“为期三年的MSTR压力测试”，包括比特币回撤55%、资本市场关闭以及持续的现金消耗，导致大量比特币销售以满足义务。
在他的模型中，Strategy的高级债权以比特币为单位大幅扩张，而公司的“普通股比特币敞口”（CEBE）则显著压缩。他形容这为“CEBE被彻底摧毁”，从每股138,161 sats降至模拟最低点的7,884 sats。
死亡螺旋？这个模型说不行。来源：亚当·利文斯顿
该模型假设在经济低迷期间没有新的比特币购买或股票发行，三年内约有115,727枚比特币被出售以偿还债务，直到稳定条件恢复。
尽管回撤严重，利文斯顿的模型最终显示战略公司挺过了周期，资产负债表上剩余超过70万BTC，市场状况回归正常后净资产结构也在恢复。
战略实际上发生了什么变化
新框架是战略公司迄今为止最明确的尝试，旨在解决流动性和反思性风险的担忧。
战略公司6月29日8-K文件的关键组成部分包括MSTR股票和STRC的回购，以及大力扩大现金储备以支付股息。包含了出售高达12.5亿美元比特币以支付股息的核选项，部分目的是确保市场，比特币极大主义者迈克尔·塞勒如果被迫出售资产，他会勉强出售资产。
相关报道：自STRC上线以来，比特币价格下跌超过40%：Strategy“还行”吗？
战略公司6月29日提交8-K文件。来源：美国证券交易委员会
迪隆表示，该框架“实质性地提升了战略在压力下如何应对的透明度”，扩大的25.5亿美元储备和更清晰的比特币变现计划有助于增强投资者信心。
但希夫指出，MSTR目前市值为300亿美元，而比特币的现值为500亿美元。他说：“除非MSTR的市值超过其比特币的价值，否则通过发行MSTR股票购买的任何比特币都会导致比特币收益率为负。”
更强大的工具包，核心赌注相同
虽然该框架增强了战略管理短期压力的能力，但并未消除其对资本市场维持更广泛比特币积累策略的依赖。
正如迪隆对Cointelegraph所说，关键考验将是市场压力时期资金条件是否依然可及，而不仅仅是比特币价格走势。
他补充说，此次更新澄清了战略的资本配置手册，并为管理层提供了更明确的运营顺序，使整体战略更具可信度。
对于像罗达这样的批评者来说，根本的担忧依然存在。如果股票和信贷市场的流动性收紧，战略的结构仍然面临反馈循环的风险。
虽然Strategy的举措引入了更清晰的流动性缓冲、回购和应急选项，包括潜在的比特币销售，但关于结构性反思性的争论尚未完全解决。
现在的问题不是STRC理论上是否本质脆弱，而是Strategy扩展的工具包是否能承受长期的资本市场压力，以及投资者是否仍希望接触一种放大比特币周期并增加风险的工具，而不仅仅是跟踪它们。
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