TradeXYZ与Hyperliquid：揭秘50%分成下的共生关系
市场正变得越来越谨慎。AI 相关支出只有在既能带来增长、又不严重侵蚀现金流的情况下才会被奖励；加密市场则继续面临 ETF 资金流出和收益率上升的压力。
加密内部，领导权再次轮转到 Solana 和 DEX。我们深入剖析了围绕 TradeXYZ、Hyperliquid 以及 HIP-3 价值最终如何分配的持续讨论。
过去一周，主要基准表现分化。标普 500 和黄金分别小幅上涨 0.74% 和 0.65%，纳斯达克基本持平。BTC 表现最弱，全周下跌 3.0%。
上周 AI 巨头密集发布财报。亚马逊大涨超 15%，录得四年多来最强季度营收增长，AWS 营收同比增长 37% 至 422 亿美元。微软也涨超 15%，云业务增长超预期，同时资本支出指引低于华尔街预期。相比之下，Meta 下跌 10%，第二季度自由现金流暴跌 91%，AI 相关资本开支拖累了盈利。这个财报季一个主题越来越清晰：市场不再单纯奖励 AI 投入，而是奖励那些能证明投资回报、同时不牺牲现金流的公司。
加密市场则继续承压。ETF 资金再次转为净流出，BTC 和 ETH ETF 分别净流出 2.55 亿美元和 6900 万美元。风险情绪也受到债市压制，美国 30 年期国债收益率升至 5.23%，为 2007 年 6 月以来最高。
加密内部领导权再次轮换。Solana 生态本周表现最佳，上涨 8.5%；以太坊生态在 Robinhood Chain 上线后连续数周强势后下跌 8.8%。DEX 板块位居第二，上涨 5.2%。
Solana 生态主要受 META 推动，该代币因 Upbit 上线大涨 36%；PUMP 上涨 3%，约占指数三分之一权重。更重要的是，Pump.fun 的交易量和收入持续从 6 月低点回升，初步显示「战壕」活动可能正在回归。
DEX 板块由 Uniswap 领涨，全周上涨 6.5%。UNI 受益于费用开关扩展至 Robinhood Chain，以及部分 v4 部署开始收取协议费用。
近期许多有意思的链上创新（包括我们上周覆盖的 FWA）都在通过 Uniswap v4 hooks 构建。Uniswap 及其更广泛生态绝对值得关注。
TradeXYZ 辩论
随着 TradeXYZ 持续主导加密交易量，RWA 已占 Hyperliquid 交易量超过 50%，关于其利益一致性及其在 Hyperliquid 上高度集中的讨论愈演愈烈。担忧从合理的（Hyperliquid 长期如何货币化 HIP-3）到相当牵强的（TradeXYZ 会离开 Hyperliquid）都有，因此有必要把当前关系说清楚。
先明确一点：TradeXYZ 是独立团队，在 Hyperliquid 上构建。它被程序要求将 HIP-3 收入的 50% 分给 Hyperliquid，剩下的一半可以自行支配。我们发现 TradeXYZ（与 Unit 是同一团队）一直用、且继续用其 HIP-1 现货收入回购 HYPE，但 HIP-3 收入并未做同样操作。
第一个担忧，也是我们认为最弱的一个，是 TradeXYZ 会因为 50% 分成太高、自己能捕获更多价值而离开 Hyperliquid。早在 4 月我就提出过完全相反的观点：Hyperliquid 把最大市场的价值外包给部署者太多了。看看双方各自提供什么。Hyperliquid 提供基础设施层、抵押品，最重要的是支撑 TradeXYZ 绝大部分交易量的用户基础。要离开，TradeXYZ 需要重建交易平台层（整个技术栈中最难的部分），几乎放弃全部交易者基础，并在此过程中自 杀式损害声誉。对 Hyperliquid 来说，把 RWA 收归自营同样是声誉自 杀：削弱支撑自己如此多成功的主导部署者，会向所有未来 HIP-3 部署者以及所有 Hyperliquid 上的建设者发出信号——任何足够成功的团队都会被取代。这是加密领域最典型的共生关系之一，无论从声誉、经济还是架构角度看，双方都没有理由离开对方。
第二个担忧关于货币化，这个更站得住脚，但需要细看。首先，忽视 TradeXYZ 的执行力，Hyperliquid 的 RWA 市场不可能达到今天的规模，这一点是不诚实的；100% 拥有一个小得多的池子，价值还不如现在这个池子的一半。其次，50% 费用分成并非 Hyperliquid 唯一的变现途径：它还通过写入优先费以及做市商支付的读取费获利。
它还通过二阶效应获利，比如 USDC 供应增加——链上余额的成本调整后收入，Hyperliquid 保留 90%。持仓量是代理指标：HIP-3 上线以来，其持仓量增长了 36.8 亿美元，而过去一年 USDC 供应增长为 13.8 亿美元，加密持仓量则在年底走低。随着更多交易者把 USDC 带进来做多 RWA，这部分供应带来的收入也归属 Hyperliquid。该收入预计约每月 3000 万美元，已经超过 Hyperliquid 与 TradeXYZ 平分的整个 HIP-3 永续费用池。
对我们来说，最有意思的问题不是 TradeXYZ 与 Hyperliquid 之间的 50/50 分成，而是双方如何走出增长模式，最终从低费率转向更稳定、更高的费用基础。
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